替人搞上市搞得多了，對於一些通用技巧，也早習以為常；總之不是犯法的東西，全部都能做。之不過法律有時也真含糊，難免有時被人誤會是黑手造市甚麼的，想落就是混身不自在….不過世間事，殺頭的生意有人做、蝕本的生意沒人做，也無謂多鑽牛角尖了，一壼濁酒、秋月春風，看看無妨。
事緣是這樣的，看見2011年9月22日信報B8頁有稿，《對賭有技巧，輸贏非表面》，甚覺有趣。
本來在行內，這些東西也不算是甚麼大新聞，不過《信報》寫來又也頗有看頭，不愧是大報手筆。
話說若干著名上市公司大股東先後都因為與大行對賭而輸錢，作者反問「看似實輸無嬴」，是否「實際情況又是如此」?
壯哉此問!
因為實情的確沒有這麼簡單，對於一眾股海浮生的散戶，認真當頭棒喝也。
也來湊個熱鬧，插一下嘴。
作者列舉歷史事例，以作說明：蒙牛(2319.HK) 於2004年上市時，與摩根士丹利等投行訂立「對賭協議」，公司上市三年內，盈利增長不達標的話，就要「賠錢」、反之則由大行賠給蒙牛。續指：結果公司超額完成，股價大漲，大行賠錢也賠得甘心。
另一例，恒大「疑似輸家」，因為上市以來，股價低於「對賭價」，結果要賠十二億元給大行。但自從賠錢之後，股價「大解放」，所以「實際上沒有明顯輸嬴」云云。
背景是這樣的：
蒙牛作為一家民營企業，要打出個國際名堂來，絕對不容易。剛好總理大人很會做推銷員，說「我有一個夢，讓每個中國人，首先是孩子，每天都能喝上一斤奶」。利害，金口一開，甚麼馬也難追。至於有沒有三聚氰胺，那是後話。
早在2002年，蒙牛老闆牛金生(真正姓牛的呀) 正在艱苦經營，但由於老闆的鬥志頑強(也不愧他姓牛，真的很牛)，引來外資垂青。
2002 年10 月蒙牛得到以摩根士丹利為首的外資財團入股2,600 萬美元，一年後又以「可換股債券」形式，再集資3,500 萬美元。
其後蒙牛發展神速，2002年及2003 年營業額分別錄得131% 及144% 升幅。終於在2004年成功在香港上市。所謂的「對賭協議」其實是指那筆「可換股債券」，是有所謂「贖回條件」的，正如銀行借錢一樣，不會是白送。
例如盈利不達標的話，債息會「調整」，變成高利貸(像信用卡逾期利息一樣)；再過一段時間，高利貸目標也不能達到的話，就會變成要高價贖回(即是九出十三歸)；再不達標的話，那就乾脆不用還債了，債轉股、把公司控制權送給債權人就是 (換股價插水，像入當舖見二叔公一樣)。
此謂之「對賭」。絕對合法、願者上釣，不用領牌。資本主義真神奇。
當然，假如牛老闆嬴了，亦即能在營運能力上達標的話，基於有借有還的原則，「債主」也「無話可說」。
在蒙牛的個案中，債主不獨無話可說，反而是哈哈大笑才對。何解? 因為當初入股的2,600萬美元，在股價倍幅大升之下，到期轉換為股票，等如是超低價買入，光是帳面已賺個不亦樂乎。再者，承銷上市的投資銀行，當然亦只會是摩根士丹利等 (因為既是債主又是股東嘛)，在上市過程之中賺取的收益，又是另一個天文數字。
至於總理大人好像是有一個兒子是做投資銀行還是投資基金甚麼的? 那又只是純屬猜測囉…. 總之他老哥就是準時在2006年(對賭到價前)大開金口! (還不給我餵奶!)
因此投資銀行所賺的錢，根本不在賭局之中、而在賭局之外；而蒙牛所賺的錢，純粹是一個「時間差」，在創業途中有人替你擴充業務、包銷上市，又何樂不為?
因此所謂嬴輸，全在「局外」，要計較根本沒有意義。
撘上了順風車的散戶，恭喜你(真好彩)。
至於另外一個例子，看來是公司老闆輸了，但實情是否又是如此?
恒大地產(3333.HK) 原本上市時間是定在2008年初，但適逢金融風暴，唯有「退而結網」，「網」也者，廣結善緣也。
2008年6月，恒大地產引入多名投資者，包括周大福企業、科威特Global Investment House、美林及德意志銀行的資金，籌集了39億港元進行重組。2009年，恒大地產再次啟動上市，計劃集資60億元，終於11月5日在香港上市。時間剛剛好，當時適逢大市回升。
當然，所謂「適逢」也者，外人看熱鬧而已。
恒大的多名投資者，甘心「保駕護航」讓恒大上市，背後的條件不可謂不「辣」，股價上市後一年不達到某個水位，請拿現金出來「賠償」。換言之，「保駕護航」的投資者是穩賺不賠。
機制如何? 條文是這樣寫的 (看你懂不懂)：
最低回報機制： 「原來股東」就「金融投資者」的利益訂立承諾契據（經修訂）…..將給予金融投資者…..最低投資回報（或最低回報機制）：(a)倘上市日期於可換股優先股發行日期2006年12月6日後第12個月以內，則不少於30%；(b)倘上市日期於2006 年12 月6 日後第13 至第18 個月之間， 則不少於40%；(c)倘上市日期於2006 年12 月6 日後第19 至第24 個月之間， 則不少於50%；(d)倘上市日期於2006年12月6日後第25至第30個月之間，則不少於60%；(e)倘上市日期於2006年12月6日後第31個月至2009年12月31日之間，則不少於70%。由於預期進行全球發售，只要我們於2009 年12 月31日前完成合資格首次公開發售，金融投資者同意將彼等所達致回報（定義見下文）折現18%。倘若保證最低回報有任何缺額，原來股東將向金融投資者轉讓有關數目股份，以確保彼等獲得投資的最低回報。原來股東有責任持續保證該等最低回報。由於預期上市日期為2009年11月5日，金融投資者的最低回報為70%（或稱最低回報）。…….按指示性發售價範圍低端及高端分別3.00港元及4.00港元計算，金融投資者將分別獲得約129.1%及149.6%的回報，各高於上述最低回報…
真長氣。另外，上市後12個月仍包括「回報擔保」：
倘若任何金融投資者於上市日期起計十二個月期間結束時，因銷售及╱ 或繼續持有金融投資者於全球發售完成後最終釐定有權收取的股份而蒙受任何損失，原來股東同意向金融投資者作出最多合共相當於該18%折現回報（或金融投資者補償安排）的補償。倘金融投資者於全球發售完成後按發售價最終釐定有權收取的股份，超過於截至該十二個月期間結束時出售其股份所得款項總額，另加餘下股份於該十二個月期間結束時按股份於該十二個月期間最後六個月內的加權平均收市價所計算價值兩者之總和金額，則金融投資者會被視為蒙受虧損….
好了，轉個頻道，講講人話：
原來所謂「入股支持」是有條件的，有「最低利潤保證」。按上市日期設定，早上市最少30%、遲上市最多70%。這是「包底價」；不過好戲還在後頭：
· 按「上市價」計算，原本的投資者因為「換股」己賺到最少129.1%及最多149.6%，是最低回報的上限一倍有多。真正笑到「見牙唔見眼」。之不過，還有更精彩的在後頭。
· 上市公司老闆還要再加一個「遠期保證」，上市一年後，如投資者因為繼續持有股票而「有所損失」的話(包括要低於上市價賣出而有損失)，則上市公司老闆要「自掏腰包」，按損失的18%計算賠償。
現在明白為何許老闆要支付12億元現金給投資者了吧? 人家賺少了，由他「包底」囉；而以作為換取「中國首富」這個地位來計算，12億現金，簡直是碎銀中的碎銀而已。
對於各位散戶的啟示：有些錢不是由窮人賺的。
對各位上市公司老闆的啟示：小財不出大財不入。或者換句話：小傻不出、大傻不入。善哉善哉….多謝各位施主。
至於合法與否? 律師說可以印上去招股書，透明就是；交易所也如是說…
昨晚我有個學生還傳來短信問我「揀股貼士」，換了是你，會怎樣回答?
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